Слив Galaxy Digital: рынок выстоял

Впитываем инфу от умных

Разбираем свежий подкаст от 1000х.

Вчера послушали мысли от Avi и Jonah на тему продажи битков Galaxy Digital и меты трежери-контор. Принесли вам саммари.

Галактический слив

Так то это была крупнейшая в истории крипты ОТС-сделка, но рынок плюс-минус спокойно выстоял. Почему?

- Фундаментальное правило OTC-торговли: максимум 10% от дневного объема торгов можно продать без значительного влияния на цену. При дневном обороте Bitcoin в $60 млрд, Galaxy могла безболезненно сливать на $6 млрд в день. Это означает, что вся позиция могла быть разложена за 1,5-2 дня без серьезного воздействия на рынок;

- Плюс они ребята не тупые и предусматривали риски проскальзывания. Galaxy посчитала: "Если у нас есть в среднем $4,5 млрд. BTC на руках, и в течении двух дней цена может дернуться на 2% в любую сторону, то мы рискуем потерять $90 млн. за день, то есть за два дня риск будет $180 млн, так что закладываем $250 млн "подушки безопасности" и кайфуем";

- Galaxy использовала не только спот, но и деривативы: фьючерсы CME, перпы и другие ликвидные инструменты, что также понижало давление.

Купи биток в 2 раза дороже

Рынок трежери-контор, которые покупают себе BTC/ETH на баланс стремительно расширяется: привлечено примерно $90 млрд. с сильным доминированием Strategy Cэйлора.

Инвесторы в среднем платят $2 за каждый $1 криптовалюты (вообще вдумайтесь в это) на балансы таких компаний (двойная премия к NAV). Причины:

- Ограничения хедж-фондов: многим из них нельзя покупать BTC;

- Инсайдеры заходят со скидкой к NAV и продают ритейлу с премией.

Темная сторона трежери-контрор

Если кратко, то есть риск создания "каскадных продаж". Если подробно, то вот почему:

- Большинство компаний не генерируют вообще никакого дохода. Их единственная деятельность — выпуск ценных бумаг для покупки крипты;

- У многих компаний облигации с ковенантами (определенными условиями): если биток упадет на 30%, долг могут потребовать вернуть немедленно;

- При дампе битка эти конторы будут продавать быстро и неэффективно в короткие сроки, создавая ордера на OTC с дерьмовыми ценами, укатывая курс еще ниже;

- Добавим сюда локапы на акции всего в 3 месяца и получим высокий риск дампа после их разблокировки.

Получатеся short gamma-эффект: биток растет → компании вынуждены покупать больше / биток падает → начинаются каскадные продажи, усиливающие движение вниз.

**Микростратеги — исключение
**
Ведущие отмечают отличие Strategy от других компаний такого формата:

- Имеет хорошо структурированный долг без строгих ковенантов;

- Предлагает акции с доходностью под 9-10% с Bitcoin-обеспечением;

- Использует конвертируемые облигации с нулевым купоном и щедрыми премиями конверсии (если акции сильно вырастут — инвестор получит их дешевле, чем по рынку). Это позволяет получать практически бесплатные деньги, если акции не обваливаются.

Финальные мысли

Критический момент может наступить при росте трежери-компаний до $50-75 млрд и выше (это с вычетом Strategy). Тогда принудительная ликвидация может серьезно обрушить рынок.

Ключевой индикатор - премия к NAV (mNAV). Пока есть покупатели, готовые платить 2x NAV, система работает. Но как только премия исчезнет, цикл "премия позволяет привлекать капитал → капитал покупает BTC → это поддерживает нарратив → нарратив поддерживает премию" развернется.

📎 Ссылки в посте:
• свежий подкаст
• Avi
• Jonah